United Natural Foods ha presentato l’ultima trimestrale con pessimi risultati, con utili dimezzati e tanto di giustificazione dei dirigenti.
Il titolo ha perso un 45% in due settimane attirando la nostra attenzione.
In questo articolo riassumiamo il processo che ci ha portato a definire il suo Fair Value, valore anticipato nel report che abbiamo inviato agli iscritti della nostra newsletter la scorsa settimana.
UNITED NATURAL FOODS
Nel 1996, dalla fusione di due distributori agli estremi opposti degli Stati Uniti, nasce United Natural Foods (UNFI), la prima società di distribuzione di prodotti naturali di portata nazionale.
Nel tempo, UNFI, assimilerà altre società più piccole fino a diventare la più grande compagnia di settore americana.
Nel 2018, la società di Rhode Island, assorbirà anche SuperValu Inc. (SVU) con un accordo dal valore di 2.9 miliardi di dollari, accordo che non piacerà al mercato e che farà perdere il 90% della capitalizzazione a United Natural Foods.
Da Marzo 2020 la società è entrata in un rally che ha visto il prezzo delle sue azioni salire da 5 a 57 dollari per azione, con una performance maggiore del 1000%, aiutata anche dalla crescita diffusa dei prezzi.
Oggi il titolo quota 24.14 dollari per azione (Grafico 01).
ANALISI FINANZIARIA DI UNITED NATURAL FOODS
I ricavi della società sono divisi in 4 categorie principali, classificati per tipologia di cliente: quella chiamata “Chains”, cioè la vendita all’ingrosso dei prodotti alle catene di supermercati, è la componente maggiore e produce circa il 40% dei ricavi (Grafico 02).
Tra il 2018 e il 2019, dopo l’acquisizione di SuperValu, la società ha più che raddoppiato il proprio fatturato ed ha mantenuto una crescita lenta ma positiva, con un effetto stagionale sempre più marcato (visibile nelle oscillazioni di fatturato trimestrale; Grafico 03).
Sulla base dei dati storici abbiamo immaginato tre possibili scenari di sviluppo futuro, partendo da due estremi per poi ricavare il più verosimile:
- Scenario 0: per capire il valore della società priva di ogni margine di crescita, possiamo immaginare di congelare i ricavi di vendita allo stato attuale e proiettarli costanti nel futuro; questo lo chiameremo “Frozen scenario”;
- Scenario 2: l’estremo maggiore lo poniamo supponendo che ogni segmento di mercato cresca costantemente al tasso medio post-pandemia per i prossimi 10 anni; questo lo chiameremo “Optimistic scenario”.
- Scenario 1: immaginiamo uno scenario che risenta degli effetti di un rallentamento nell’economia dovuto alla possibile recessione in arrivo, sommato ad un fattore di convergenza temporale dovuto all’aumento di dimensione della società; questo scenario, più verosimile, sarà chiamato “Likely scenario”;
Questi tre scenari svilupperebbero le dinamiche di vendita rappresentate nel Grafico 04.
A questo punto aggiungiamo alcune ipotesi per arrivare al Fair Value tra cui:
- la percentuale di EBIDTA sul fatturato è costante per i successivi 10 anni e pari al 2.4%;
- un costo del capitale “WACC” di 14.5%;
- un modello a due stadi per rappresentare lo sviluppo di crescita futura;
- la proiezione infinita delle vendite dopo i 10 anni rappresentata da un moltiplicatore di settore pari a 0.3x;
Il modello matematico sarà un DCF “Discounted cash flow” rappresentato dalla seguente formula matematica:
Risolvendo il problema con alcuni passaggi possiamo ottenere un FAIR VALUE, cioè un valore equo rappresentativo della società, per ciascun scenario ipotizzato (Tabella 01).
I tre scenari ipotizzati mostrano l’attuale prezzo di United Natural Foods al di sotto del suo Fair Value.
Il Grafico 05 mostra la proiezione del prezzo nei vari scenari:
Per un sanity check possiamo utilizzare come sempre i multipli di mercato di Tabella 02 (estratti dal report linkato in fondo all’articolo).
I Multipli di mercato, sia Asset Side che Equity Side, confermano la sottovalutazione.
L’unico problema che sta riscontrando la società in questo momento è la perdita di redditività a causa dell’aumento dei costi di produzione, problema ben noto alla dirigenza e su cui è stato attivato un piano d’azione per risolverlo.
CONCLUSIONI
Attraverso un modello Discount Cash Flow ibrido (cioè che unisce elementi anti-ciclici, quindi capace di calcolare un valore societario in termini assoluti, ad elementi ciclici, in grado di contestualizzare in parte il valore riscontrato alle condizioni attuali di mercato) abbiamo calcolato il possibile Fair Value di United Natural Foods (UNFI), frutto dell’ipotesi di diversi scenari.
Il valore ottenuto evidenzia una sottovalutazione del titolo, con un prezzo sotto al Fair Value di circa un 60%.
Il mercato sta scontando il problema della riduzione di redditività, problema che potrebbe essere transitorio; in caso di risoluzione, il prezzo di UNFI sarebbe di molto al di sotto delle sue vere potenzialità con un ampio margine di crescita.
Tutti i dettagli sono stati inviati in anteprima agli iscritti alla nostra newsletter il 24 di Marzo; lo stesso report lo rendiamo oggi pubblico al seguente link.
Iscrivendoti a questo indirizzo potrai ricevere anche tu un report gratuito ogni mese.
