La possibilità di un effetto domino causato da Evergrande ha trasformato questo caso come il principale argomento di dibattito degli analisti. Evergrande è la seconda società cinese per dimensioni del settore costruzioni e sta per dichiarare il default.
Il team di The Sigma Squared ha analizzato il problema in modo capire l’effettivo rischio di una propagazione sul sistema finanziario occidentale.
ANALISI FINANZIARIA DI EVERGRANDE
Evergrande impiega 200.000 dipendenti con un indotto che fornisce lavoro a 3.8 milioni di persone.
In Cina ci sono circa 775 milioni di lavoratori con la disoccupazione intorno al 5%; un eventuale default di questa azienda potrebbe causare un impatto sulla disoccupazione fino allo 0.5 punti percentuali.
La China Evergrande Group ha un debito di circa 304 miliardi di dollari; un ammontare che supera il Pil di stati come Finlandia o Nuova Zelanda e che fa di questa società la più indebitata al mondo.
Per un confronto, Apple ha un totale passività di circa 265 miliardi di dollari.
Di seguito riportiamo la Tabella 01 in cui possiamo osservare lo stato patrimoniale semplificato di Evergrande.
Il Grafico 01 traduce gli stessi valori in forma più intuitiva.
Sotto al grafico vengono riportati i valori di alcuni indicatori finanziari, tra cui il grado di indipendenza finanziaria che relaziona il Capitale proprio al totale investito: valori molto bassi indicano investimenti fatti con capitale di terzi e non con capitale proprio. L’idea è che un’azienda molto indebitata non possa richiedere nuovi finanziamenti al fine di sviluppare nuovi progetti; al contrario, una società che si autofinanzia (e quindi ha un grado di autonomia finanziaria al di sopra dello 0.35) ha la possibilità di agire sulla leva chiedendo nuovi finanziamenti.
Questo problema è messo in risalto anche dall’indice di Indebitamento, decisamente superiore a 2 che indica una situazione assolutamente critica.
EFFETTO DOMINO
Ma vediamo ora com’è stato possibile raggiungere questo punto:
in Giugno, China Evergrande Group (3333.HK), non arriva in tempo a rimborsare delle commercial paper in scadenza (cambiali) che utilizza per finanziare la propria necessità di capitale circolante (quindi attività di breve termine) sui mercati internazionali.
Questo apre la strada ad un susseguirsi di episodi che porteranno la seconda più grande società di costruzione Cinese verso la banca rotta.
Come effetto immediato dopo la brutta notizia, i bond di Evergrande vengono declassati a “titoli spazzatura” (Junk bond) dalle agenzie di rating ed alcuni fornitori attivano azioni legali verso la società.
A gettare benzina sul fuoco arriva il governo cinese, che dopo un colloquio con i dirigenti raccomanda di abbassare il livello di debito della società; ovviamente il mercato recepisce l’ammonimento come un’ulteriore conferma di declino.
Ma come sempre in Cina le notizie a volte escono e a volte spariscono, tant’è che molti articoli che evidenziavano i problemi della questione sono stati rimossi da Internet.
Paradossalmente, le azioni di repressione informativa da parte del governo insieme al fatto che sarà un’unica corte a seguire tutta la vicenda legale di Evergrande, rappresentano un segnale di forte interesse da parte delle autorità cinesi; questo ha portato gli analisti a credere in un default (o un salvataggio) guidato, che possa capitolare nel modo più “morbido” possibile.
Ma il problema non è solo Evergrande, ma l’indotto che si porta dietro: fornitori, cantieri non finiti, mutui aperti da cittadini che hanno pagato gli appartamenti in anticipo; insomma, un default di Evergrande avrebbe ripercussioni sociali notevoli.
Si pensi solo che a fine Agosto, Evergrande presentava debiti per 84 milioni di dollari verso il suo fornitore Skshu Paint Co. Ltd (603737.SS) che corrispondono al 8.5% delle sue intere passività ed al 25% del suo debito di breve termine.
Inoltre, i debiti in scadenza allo stesso fornitore (circa 33 milioni di dollari) sono stati ripagati quasi per intero con beni immobili (appartamenti) che però non sono ancora stati completati.
Nel caso in cui si verificasse il default, questi beni non sarebbero liquidi e con la crisi immobiliare in atto perderebbero valore.
La Immagine 01 cerca di mettere in chiaro quello che potremmo chiamare il “primo livello” della complicata interconnessione di Evergrande con il sistema finanziario ed economico.
Nel rettangolo verde possiamo vedere gli azionisti della società con le quote più alte, principalmente cinesi dove il presidente Ka Yan Hui risulta dominante detenendo il 71% del capitale.
Nel rettangolo rosso, invece, vediamo evidenziati i principali investitori esteri che, pur avendo quote di capitale decisamente inferiori, fanno comunque emergere il dubbio di una possibile propagazione.
Inoltre, è bene tenere presente che gli operatori internazionali sono esposti in queste società anche sul lato obbligazionario che è quello dove ricade la maggior parte del debito.
Per capire l’intricata dinamica finanziaria, possiamo fare l’esempio con Vanguard che, oltre ad avere partecipazioni dirette in Evergrande, ha anche un’ulteriore esposizione indiretta attraverso la Chinese Estate Holding, direttamente coinvolta, nonché azionista.
Per quanto riguarda lo scenario peggiore che si potrebbe verificare, possiamo pensare al caso in cui si realizzi una perdita di fiducia nel sistema attuale: se la popolazione cinese smettesse di alimentare la forte crescita immobiliare attualmente in corso per paura di finire in una situazione come quella di Evergrande, cioè non vedersi terminare la costruzione della propria abitazione a fronte dell’apertura di un mutuo, il prezzo degli immobili comincerebbe a scendere; a quel punto le abitazioni invendute di Evergrande perderebbero valore amplificando la dimensione del debito.
Ma, in uno scenario del genere, l’effetto più drammatico risulterebbe essere la propagazione del problema a tutte le altre società dell’industria.
Considerando però l’importanza strategica del settore delle costruzioni, è improbabile che il governo cinese non decida di correre ai ripari con un salvataggio, riportando così la situazione ad una sorta di normalità.
CONCLUSIONI
Con un debito da record, Evergrande si prepara per il default tirandosi dietro un indotto che coinvolge quasi 4 milioni di lavoratori.
Il coinvolgimento dei grandi investitori occidentali sembra basso, ma sappiamo che il sistema finanziario è una grande ed intricata ragnatela, in cui se viene a mancare un nodo importante come quello di Evergrande, potrebbe facilmente trascinarsene dietro tanti altri.
Abbiamo analizzato quello che potrebbe essere inteso come il “primo livello”, il livello diretto degli investitori coinvolti ma ciò non basta per avere un’idea dell’esposizione reale degli operatori occidentali; per farlo bisognerebbe scavare più a fondo, andando a scompattare il debito di Evergrande, capire chi sono le controparti e verificare la capacità “antifragile” di esse.
L’interesse che sta mostrando il governo cinese per questo caso, però, ci fa essere ottimisti: al momento l’ipotesi di un salvataggio sembra essere la più credibile.
