Il Covid-19 non è più un argomento da prima pagina, ma i vaccini continuano ad essere venduti trasformandosi in profitti.
Nonostante il Covid abbia concesso ai titoli farmaceutici un’ottima opportunità di crescita, da dicembre 2021, anche loro sono stati travolti dal bear market, in linea con il trend generale.
Ma il virus del nostro secolo è tutt’altro che estinto e potrebbe ancora impattare sul mercato azionario.
Martedì 13 Settembre, agli iscritti della nostra newsletter, abbiamo inviato il report mensile in cui veniva analizzata Pfizer, riportando quello che per noi è un probabile Fair Value; in questo nuovo articolo spieghiamo come ci siamo arrivati.
PFIZER
Pfizer Inc. è una società farmaceutica storica, fondata nel 1849 a New York da Charles Pfizer e Charles Erhardt, due cugini di origine tedesca.
All’epoca, l’azienda americana era specializzata nel settore chimico e produceva prevalentemente acido citrico e antiparassitari; nel ventesimo secolo, invece, è divenuta una vera e propria azienda farmaceutica: la svolta avvenne durante la seconda guerra mondiale con la produzione di penicillina di cui la società americana fu la principale produttrice.
A quanto pare la storia si ripete nel 2020, con l’arrivo del Covid-19, momento in cui Pfizer è riuscita prima di tutti a sviluppare un vaccino affidabile, commercializzandolo in enormi quantità; in realtà, questo non dovrebbe stupire essendo la società farmaceutica con la più ampia capacità di ricerca e sviluppo al mondo.
Ma Pfizer non produce solo vaccini, anzi, prima dell’arrivo del Covid questo settore era ben lontano dal rappresentare il proprio core business: nel 2020 il segmento di mercato dell’ Oncologia rappresentava il 26% delle intere vendite, mentre quello dei vaccini ne rappresentava solo il 16% (Grafico 01).
Il Covid-19 è una calamità naturale per l’intera umanità, ma un’enorme fortuna per la società americana che, prima del suo arrivo, non navigava certo in buone acque: con un business che si era ridotto negli ultimi anni ed un livello di indebitamento in crescita, la società di New York non stava vivendo sicuramente il suo periodo più florido.
Insomma, un’ottima opportunità che ha saputo sfruttare e che le ha permesso di raddoppiare il proprio fatturato in un solo anno, trasformando il segmento dei vaccini nel suo core business (Grafico 02).
ANALISI FINANZIARIA DI PFIZER
Rispetto ai titoli tecnologici americani, Pfizer è entrata in bear market quasi un mese dopo, segnando un massimo del prezzo azionario il 20 di dicembre (Grafico 03).
Dopo il rally quasi verticale del 2021 che ha portato Pfizer ad aumentare la propria capitalizzazione del 60%, il ciclo di mercato ribassista ha ridotto il suo prezzo azionario di quasi un 30%, prima di cominciare una fase di lateralizzazione che ci ha accompagnato fino ad oggi, nuovamente ai minimi dell’ultimo anno.
Dato il business consolidato pre-covid, il vero driver attuale di crescita di Pfizer è dato appunto dalla produzione del vaccino per il SARS-CoV-2 (e tutte le sue varianti): per assurdo, la crescita di Pfizer dipende da quanto aggressivo sarà il virus in futuro e da quante dosi i governi decideranno di acquistare.
Un’idea grafica di quanto abbia inciso la vendita dei nuovi vaccini (e le relative cure ospedaliere dopo), ce la fornisce il Grafico 04, che mostra la scomposizione del fatturato trimestrale per segmento di mercato.
Dal grafico possiamo osservare la rapida ascesa delle vendite da vaccini (linea verde), seguita da una fase di stabilizzazione, e una discesa compensata dalla crescita di un altro segmento, quello ospedaliero, legato sempre alle cure per il virus SARS-CoV-2.
È evidente inoltre che gli altri segmenti abbiano una certa costanza, discostandosi di poco dai precedenti livelli.
Diversamente dalle precedenti analisi, questa volta, ci siamo posti la domanda di quale sarebbe il Fair Value della società se non ci fosse stata la Pandemia e quindi non avessimo avuto gli “extra rendimenti” creati dalla vendita dei prodotti legati ad essa.
Per farlo abbiamo ipotizzato uno scenario in cui il fatturato e l’EBIDTA del 2020 rimanessero costanti per i successivi 10 anni, così da determinare quello che potrebbe essere considerato un Fair Value “di fondo”; per il suo calcolo abbiamo utilizzato un modello DCF “Discounted cash flow” con i seguenti assunti:
- un costo del capitale “WACC” di 5.80%;
- un modello a due stadi per rappresentare lo sviluppo di crescita futura;
- la proiezione infinita delle vendite dopo i 10 anni rappresentata da un moltiplicatore di settore pari a 7.7x;
La forma matematica del modello scelto sarebbe la seguente:
Risolvendo il problema con alcuni passaggi possiamo ottenere un FAIR VALUE, cioè un valore equo rappresentativo della società, pari a circa 52 dollari per azione.
Questo è utile per capire che, ammesso che il modello matematico utilizzato per il calcolo del Fair Value sia sufficientemente rappresentativo della crescita della società, qualsiasi scenario si possa ipotizzare sulla dinamica nella vendita dei vaccini, evidenzierà comunque una sottovalutazione del titolo azionario.
Per dare una dimensione al livello di sottovalutazione, abbiamo considerato due differenti scenari:
- Nel primo, la necessità dei vaccini Pfizer si ipotizza in aumento allo stesso ritmo immaginato da Global Data nel suo report, con un CAGR del 7.47% fino al 2026; dopodiché, fino al 2031, a causa di una riduzione nell’aggressività del virus e data la possibile immunizzazione di massa, poniamo un tasso di decrescita sugli utili da vaccino del 4% annuo; i profitti degli altri segmenti di mercato vengono posti costanti per tutto il periodo esaminato;
- Nel secondo, ipotizziamo una dinamica particolarmente sfavorevole per Pfizer che potrebbe comprendere perdita di mercato a causa dei competitor (nonostante, al momento, sia uno scenario poco probabile) e una riduzione di aggressività del virus tale da ridurre i profitti da vaccino della società ad un ritmo del 15% annuo;
Evidenziamo che, data la quota di mercato detenuta da Pfizer (che lo rende il top player di questo business) e data la ancora sostenuta domanda globale di vaccini, il secondo scenario ipotizzato risulta essere decisamente pessimistico.
Il Grafico 05 mette a confronto i ricavi delle vendite negli scenari appena descritti.
Utilizzando lo stesso modello di calcolo del Fair value otteniamo i risultati illustrati in Tabella 01.
Come da aspettative ogni scenario vede la società in crescita.
Il fatto che il trend al rialzo non sia ancora partito potrebbe essere dovuto in parte anche dalla situazione finanziaria, non del tutto solida, precedentemente illustrata nel report (link infondo all’articolo).
Un sanity check potrebbe essere fatto attraverso i multipli di mercato (riportati sempre nello stesso report) che, in questo caso, confermano il livello di sottovalutazione di Pfizer.
CONCLUSIONI
Attraverso un modello Discount Cash Flow ibrido (cioè che unisce elementi anti-ciclici, quindi capace di calcolare un valore societario in termini assoluti, ad elementi ciclici, in grado di contestualizzare in parte il valore riscontrato alle condizioni attuali di mercato) abbiamo calcolato un possibile Fair Value di Pfizer (PFE): lo scenario considerato si basa su una valutazione pessimistica del mercato dei vaccini per Covid-19 di cui la società americana ne è la principale produttrice.
Il valore ottenuto metterebbe in evidenza una sottovalutazione di quasi il 50% con un Fair Value di Pfizer che si attesterebbe intorno a quota 66 dollari per azione.
Tutti i dettagli sono stati inviati in anteprima agli iscritti alla nostra newsletter il 13 di settembre; lo stesso report lo rendiamo oggi pubblico al seguente link.
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